¿Ha llegado el momento de una guerra cambiaria con China? La respuesta cada vez más parece ser sí. Las razones políticas y económicas para un asalto a la política de tipo de cambio de China son cada vez más convincentes. La idea es, por cierto, perturbadora. Pero ya no creo que exista una alternativa. Tenemos que responder cuatro preguntas. ¿Es China un manipulado cambiario? Si lo es, ¿importa? ¿Qué sería razonable pedirle a China? Por último, ¿pueden otros países cambiar las políticas de China con un daño secundario limitado?
La primera pregunta es la más fácil. Si la decisión de invertir la mitad del producto interno bruto de un país en reservas cambiarias no es manipulación, ¿qué es? Más aún, al esterilizar los efectos monetarios, el gobierno chino también ha frustrado el mecanismo de ajuste en un régimen de tipo de cambio fijo, explicado por el gran filósofo escocés David Hume en el siglo 18.
Ahora la segunda: ¿importa? Una respuesta es que es una política proteccionista. Al mantener bajo el tipo de cambio real, China subsidia la producción de sus exportaciones y sustitutos de importaciones. Como China es ahora el exportador más grande del mundo, esto es una distorsión significativa del comercio global.
El excedente de cuenta corriente de China está lejos de ser la única explicación para el déficit de cuenta corriente de Estados Unidos. Pero también es cierto que las políticas cambiarias chinas han guiado las de otros países, que los países de altos ingresos importadores de capital son incapaces de hacer un uso productivo de los excedentes de ahorro de los países emergentes y que el flujo neto de fondos de los pobres a los ricos es perverso.
Más aún, para que los países de altos ingresos como EE.UU. tengan hogares más prudentes y mayor disciplina fiscal, deben disfrutar de un gran auge de inversiones o tener un excedente de cuenta corriente. Razonablemente, necesitan ambos.
Dados, además, el continuo exceso de ahorro de Alemania, Japón y varios otros países de altos ingresos, un retorno al crecimiento estable en la economía mundial exige que los vapuleados países de altos ingresos, como grupo, consigan excedentes de cuenta corriente apreciables. China es el país emergente más dinámico y solvente. También tiene el mayor excedente en cuenta corriente del mundo. Si toda la compensación hacia el déficit la hacen economías emergentes mucho más débiles, es probable que el resultado final sea otra ronda de crisis financieras. Pero China podría mover el excedente en cuenta corriente actual, en US$ 300 mil millones anuales, con un riesgo mínimo.
Esto nos lleva a la tercera cuestión: ¿qué se le puede pedir, razonablemente, a China? Un ajuste en el tipo de cambio nominal no es una condición necesaria ni suficiente para el rebalanceo de la economía mundial: no necesaria, porque una inflación más alta podría traer cambios en los precios relativos; ni suficiente porque aún se necesitaría un incremento en el gasto doméstico en relación con el producto. Como máximo, entonces, un ajuste en la tasa de cambio nominal es un facilitador de un conjunto más amplio de ajustes deseados.
Así, el menú de opciones posibles para las autoridades chinas podría incluir un límite a la intervención, el final de la esterilización de las consecuencias monetarias y objetivos para la demanda doméstica real, el consumo de los hogares y la cuenta corriente. Entre tanto, China debería exigir medidas complementarias en otros lugares, en especial en EE.UU.
En cualquiera de estas conversaciones, uno tendría que enfrentar la preocupación china de que permitir una apreciación significativa de la tasa de cambio no sólo dañaría a la industria exportadora, sino que correría el riesgo de una "década perdida" parecida a la de Japón en los "90. Lo que le pasó a Japón fue en gran medida resultado de usar la política monetaria después de 1985 para compensar el impacto negativo del alza en la tasa de cambio en las exportaciones netas. Naturalmente, China no quiere caer en la misma trampa. Pero, como plantea Gabriel Stein de Lombard Street Research en un paper difundido en junio, ambas situaciones son muy distintas: China tiene un potencial mucho mayor de crecimiento rápido que Japón en los "80, porque el PIB per capita de Japón (en términos de paridad de poder adquisitivo) ya estaba cerca del de Estados Unidos, mientras que el de China es de menos de un 20%; y China, sobre todo, tiene un enorme potencia para mayores tasas de consumo doméstico. Una expansión agresiva del crédito es un modo peligroso de lograr un incremento permanente en el gasto doméstico en relación con el producto. Eso también requerirá cambios estructurales en la economía. Pero esto es de gran interés para el pueblo chino.
Esto conduce a la pregunta final: ¿cómo se puede llevar a China a cambiar sus políticas? La negociación sigue siendo una esperanza. El resto del Grupo de los 20 países líderes debería unirse en los llamados a este cambio. Pero si la negociación sigue fracasando, hay que considerar las alternativas. Los recargos a las importaciones son una posibilidad. Fred Bergsten del Instituto Peterson en Washington pidió una intervención cambiaria compensatoria esta semana; y Daniel Gros del Centro de Estudios Políticos Europeos en Bruselas recomienda reciprocidad en la cuenta de capitales: los países afectados podrían evitar que otros países compren sus instrumentos financieros a menos que estos últimos ofrezcan acceso recíproco a sus mercados financieros. Esta idea también haría más efectivo el plan de Bergsten.
Encuentro más atractivas las ideas de intervención en los mercados cambiarios que aquellas que involucran acciones contra el comercio, como propuso la Cámara de Representantes la semana pasada. Primero, las acciones sobre el comercio tendrían que ser discriminatorias: no hay razón para atacar todas las importaciones sólo para cambiar la conducta de China. Pero esto casi con certeza violaría las normas de la Organización Mundial de Comercio. Una guerra comercial sería muy peligrosa. Insistir en que China deje de comprar los pasivos de otros países mientras aplique controles estrictos sobre los flujos entrantes de capital es, en cambio, directo y proporcional y, sobre todo, mueve al mundo hacia la apertura de mercados.
Algunos temen que si China deja de comprar bonos del gobierno de EE.UU. haya un colapso. Nada es menos probable, dado el enorme excedente financiero de los sectores privados del mundo y el rol continuo del dólar. Si debilitara al dólar, no obstante, sería de ayuda y no dañino.
El economía mundial post crisis no funcionará mientras su economía más dinámica también sea su mayor exportador de capital. Más aún, China se ha auto asegurado mucho más allá de lo necesario. Adoptar un conjunto de políticas que conviertan a China en importador neto beneficiaría a su gente y al resto del mundo. Ha llegado el momento de dejar atrás la retórica. La acción es urgente.
DiarioFinanciero.com
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