"Nosotros no vemos la economía con espejo retrovisor, sino que intentamos ver a través del parabrisas. Ahora, por supuesto que está todo nebuloso hoy".
Así grafica el director de Estudios de LarrainVial, Leonardo Suárez, la dinámica con que el banco de inversión aborda el análisis de la economía y se forma las expectativas acerca de la misma. Un panorama nada alentador por cierto si se consideran las últimas cifras, con una actividad que creció 1,4% en septiembre y una inflación que pulverizó las estimaciones más pesimistas y subió 1% en octubre y más de 5% en el año.
Para el experto, en suma, el país se adentra en un ciclo extendido de bajo nivel de expansión del PIB.
Punto en el que coincide el gerente de Estudios de Economía y Renta Fija de la entidad, Felipe Jaque, junto con poner el acento en la fuerte desaceleración de la demanda interna.
Punto en el que coincide el gerente de Estudios de Economía y Renta Fija de la entidad, Felipe Jaque, junto con poner el acento en la fuerte desaceleración de la demanda interna.
- La actividad creció 1,4% en septiembre, mientras que la inflación 1% en octubre. ¿En qué pie está la economía chilena?
- Leonardo Suárez (LS): El Imacec de septiembre fue realmente malo porque fue un mes con una semana más en relación al año pasado. Nosotros esperamos dos trimestres malos y me atrevería a decir que el cuarto trimestre puede ser igual o peor que el tercero, al revés de lo que dice el Banco Central. De hecho, las importaciones de bienes en octubre son para llorar.
O sea, el punto de inflexión que se supone se daba en el tercer trimestre, no se va a dar. Veremos un Imacec de octubre incluso más malo que el de septiembre. Hay un escenario de que sea negativo incluso.
- Además, con una inflación muy alta. ¿Están las condiciones para hablar de estanflación?
- LS: Claro, que suban los costos por alzas del dólar lleva a bajas en las ventas. Y si se siguen transfiriendo las alzas de costos a precios, las ventas bajarán aún más. Por lo tanto, podría hacer persistir la disminución de la demanda interna.
Pero todo esto lo veo limitado a este año. No vemos una inflación tan alta el próximo año, sino más bien la vemos llegando incluso al 2% porque no se podrá seguir traspasando el alza de costos a los precios. Quien quiera hacerlo, simplemente va a tener que estar expuesto a que se le destruyan las ventas
Felipe Jaque (FJ): Básicamente, el diagnóstico del Banco Central era que el piso del ciclo estaba en el tercer trimestre, que la inversión empezaba a recuperarse y que el consumo tenía el viento de cola de una política monetaria expansiva que daba un cuarto trimestre algo mejor y un 2015 mejor. Lo que vemos en las cifras de inicio del cuarto trimestre es que la inversión sigue cayendo.
Entonces, vamos a tener más bajas de volúmenes en el cuarto trimestre, un comercio muy deteriorado en el cuarto trimestre y que no será compensado por una inversión que eventualmente podría haber dado la vuelta a fines del tercer trimestre. Vemos un cuarto trimestre muy débil por el lado del consumo, componente que no está claro si se recuperará muy temprano en 2015.
- Entonces, ¿cuándo viene el punto de inflexión?
- LS: En el cuarto trimestre, que será el más bajo. Recién en el primer trimestre de 2015 habría una recuperación, la que en todo caso no sería significativa. Para el próximo año esperamos un crecimiento de 2,8%, en el piso de las expectativas.
FJ: Además, la política fiscal más expansiva que se viene anunciando tiene un efecto de largo aliento. Estamos hablando de inversiones concesionadas a largo plazo. Y si bien los números son importantes, estas obras se ejecutan en dos o tres años.
- ¿Qué factores explican el deterioro de las expectativas?
- LS: Tradicionalmente, el 90% de los drivers (factores) para Chile son externos: precio del cobre y economía mundial. Eso hoy no es 90%, sino 75%. En otras palabras, las políticas locales no son el factor fundamental, pero pasaron del 10% al 25%.
Evidentemente que disipar algunas de las reformas que vienen, como la laboral, es bueno pero -a veces- la amenaza es que creen un efecto más devastador las otras reformas, porque hay temas por el lado previsional: Isapres y AFP.
- Ese 2,8% que proyectan para 2015, ¿incorpora cambios en materia laboral?
- LS: Sí. Crecer un 2,8% luego de un 1,8% este año es muy malo. Chile va a crecer bajo 3% quizá por muchos años, eso es muy malo. La caída de la inversión ha sido mayor aquí que en Perú y Australia. Ese es un factor de expectativas locales. Si bien una reforma laboral impacta en el margen, no es lo central. El gobierno ya está hablando de agenda laboral, se puede esperar que ya no sean sindicatos interempresas, el reemplazo en huelga ya está en discusión.
FJ: Claro, pero de todas maneras hay que considerar que una reforma laboral no es positiva para las empresas.
- ¿Qué implica esta cifra en un contexto donde el gobierno está construyendo su Presupuesto con un crecimiento de 3,6%?
- FJ: Que le va a faltar plata a ese Presupuesto y que va a pasar lo mismo que este año, con una brecha entre el 4,9% que se esperaba que creciera la economía y el 1,8% que quizá crezca. Lo más notable de esto es que el Presupuesto considera una línea de endeudamiento bastante ajustada para lo que eventualmente podría pasar con los ingresos fiscales en 2015. Ahí aparece un signo de interrogación sobre cómo financio ese gasto.
LS: El Fisco tendrá que vender activos. No le alcanzan los US$ 7.500 millones en endeudamiento que solicitó al Congreso. El Fisco deberá pedir mayor autorización al Congreso para endeudarse o, bien, vender activos de los fondos soberanos. Y quizá ni eso sea suficiente,
- ¿Qué debiera pasar para que haya un cambio en las expectativas?
- LS: Chile en los últimos 10 años siempre creció sobre 6% independiente de quién estuviera en La Moneda. Ese es un mérito del modelo en que se desarrolla el capitalismo en Chile. Pero si ahora se piensa en cambiar el modelo, ahí sí las expectativas pueden cambiar. Lo que se está cuestionando hoy es el modelo del desarrollo del capitalismo. No se está cuestionando el capitalismo, sino el modelo bajo el cual se está desarrollando, y ese sí es un tema que genera un cambio de expectativas muy relevante.
- Para cambiar las expectativas, ¿debiera terminarse ese cuestionamiento al modelo?
- LS: El crecimiento no está en el foco del gobierno, el foco está en la redistribución del ingreso. Y nuestro modelo está más centrado en lo primero que en lo segundo.
- En ese sentido, ¿el equipo económico no ha sabido reflejar lo que quiere hacer el gobierno?
- FJ: Todo esto está bastante en línea con el programa de gobierno. Lo que realmente muestra algún interés en cambiar y moderar un poco el tono es el acuerdo político por la reforma tributaria en septiembre. Ahora, uno no sabe si es convicción o simplemente el peso de los números.
Lo que sí debiera pasar en reforma laboral o en el tema salud y previsional, es que finalmente se vayan moderando y gran parte de los ajustes sean principalmente honrar el programa, pero tratar de evitar lo máximo posible que esto tenga efectos mayores sobre la economía.
- Leonardo Suárez (LS): El Imacec de septiembre fue realmente malo porque fue un mes con una semana más en relación al año pasado. Nosotros esperamos dos trimestres malos y me atrevería a decir que el cuarto trimestre puede ser igual o peor que el tercero, al revés de lo que dice el Banco Central. De hecho, las importaciones de bienes en octubre son para llorar.
O sea, el punto de inflexión que se supone se daba en el tercer trimestre, no se va a dar. Veremos un Imacec de octubre incluso más malo que el de septiembre. Hay un escenario de que sea negativo incluso.
- Además, con una inflación muy alta. ¿Están las condiciones para hablar de estanflación?
- LS: Claro, que suban los costos por alzas del dólar lleva a bajas en las ventas. Y si se siguen transfiriendo las alzas de costos a precios, las ventas bajarán aún más. Por lo tanto, podría hacer persistir la disminución de la demanda interna.
Pero todo esto lo veo limitado a este año. No vemos una inflación tan alta el próximo año, sino más bien la vemos llegando incluso al 2% porque no se podrá seguir traspasando el alza de costos a los precios. Quien quiera hacerlo, simplemente va a tener que estar expuesto a que se le destruyan las ventas
Felipe Jaque (FJ): Básicamente, el diagnóstico del Banco Central era que el piso del ciclo estaba en el tercer trimestre, que la inversión empezaba a recuperarse y que el consumo tenía el viento de cola de una política monetaria expansiva que daba un cuarto trimestre algo mejor y un 2015 mejor. Lo que vemos en las cifras de inicio del cuarto trimestre es que la inversión sigue cayendo.
Entonces, vamos a tener más bajas de volúmenes en el cuarto trimestre, un comercio muy deteriorado en el cuarto trimestre y que no será compensado por una inversión que eventualmente podría haber dado la vuelta a fines del tercer trimestre. Vemos un cuarto trimestre muy débil por el lado del consumo, componente que no está claro si se recuperará muy temprano en 2015.
- Entonces, ¿cuándo viene el punto de inflexión?
- LS: En el cuarto trimestre, que será el más bajo. Recién en el primer trimestre de 2015 habría una recuperación, la que en todo caso no sería significativa. Para el próximo año esperamos un crecimiento de 2,8%, en el piso de las expectativas.
FJ: Además, la política fiscal más expansiva que se viene anunciando tiene un efecto de largo aliento. Estamos hablando de inversiones concesionadas a largo plazo. Y si bien los números son importantes, estas obras se ejecutan en dos o tres años.
- ¿Qué factores explican el deterioro de las expectativas?
- LS: Tradicionalmente, el 90% de los drivers (factores) para Chile son externos: precio del cobre y economía mundial. Eso hoy no es 90%, sino 75%. En otras palabras, las políticas locales no son el factor fundamental, pero pasaron del 10% al 25%.
Evidentemente que disipar algunas de las reformas que vienen, como la laboral, es bueno pero -a veces- la amenaza es que creen un efecto más devastador las otras reformas, porque hay temas por el lado previsional: Isapres y AFP.
- Ese 2,8% que proyectan para 2015, ¿incorpora cambios en materia laboral?
- LS: Sí. Crecer un 2,8% luego de un 1,8% este año es muy malo. Chile va a crecer bajo 3% quizá por muchos años, eso es muy malo. La caída de la inversión ha sido mayor aquí que en Perú y Australia. Ese es un factor de expectativas locales. Si bien una reforma laboral impacta en el margen, no es lo central. El gobierno ya está hablando de agenda laboral, se puede esperar que ya no sean sindicatos interempresas, el reemplazo en huelga ya está en discusión.
FJ: Claro, pero de todas maneras hay que considerar que una reforma laboral no es positiva para las empresas.
- ¿Qué implica esta cifra en un contexto donde el gobierno está construyendo su Presupuesto con un crecimiento de 3,6%?
- FJ: Que le va a faltar plata a ese Presupuesto y que va a pasar lo mismo que este año, con una brecha entre el 4,9% que se esperaba que creciera la economía y el 1,8% que quizá crezca. Lo más notable de esto es que el Presupuesto considera una línea de endeudamiento bastante ajustada para lo que eventualmente podría pasar con los ingresos fiscales en 2015. Ahí aparece un signo de interrogación sobre cómo financio ese gasto.
LS: El Fisco tendrá que vender activos. No le alcanzan los US$ 7.500 millones en endeudamiento que solicitó al Congreso. El Fisco deberá pedir mayor autorización al Congreso para endeudarse o, bien, vender activos de los fondos soberanos. Y quizá ni eso sea suficiente,
- ¿Qué debiera pasar para que haya un cambio en las expectativas?
- LS: Chile en los últimos 10 años siempre creció sobre 6% independiente de quién estuviera en La Moneda. Ese es un mérito del modelo en que se desarrolla el capitalismo en Chile. Pero si ahora se piensa en cambiar el modelo, ahí sí las expectativas pueden cambiar. Lo que se está cuestionando hoy es el modelo del desarrollo del capitalismo. No se está cuestionando el capitalismo, sino el modelo bajo el cual se está desarrollando, y ese sí es un tema que genera un cambio de expectativas muy relevante.
- Para cambiar las expectativas, ¿debiera terminarse ese cuestionamiento al modelo?
- LS: El crecimiento no está en el foco del gobierno, el foco está en la redistribución del ingreso. Y nuestro modelo está más centrado en lo primero que en lo segundo.
- En ese sentido, ¿el equipo económico no ha sabido reflejar lo que quiere hacer el gobierno?
- FJ: Todo esto está bastante en línea con el programa de gobierno. Lo que realmente muestra algún interés en cambiar y moderar un poco el tono es el acuerdo político por la reforma tributaria en septiembre. Ahora, uno no sabe si es convicción o simplemente el peso de los números.
Lo que sí debiera pasar en reforma laboral o en el tema salud y previsional, es que finalmente se vayan moderando y gran parte de los ajustes sean principalmente honrar el programa, pero tratar de evitar lo máximo posible que esto tenga efectos mayores sobre la economía.
Central en un "zapato chino"
- ¿Cuándo Chile debiera retomar tasas de crecimiento más cercanas al potencial?
- FJ: Para ver eso, tiene que cambiar el entorno global. Y el problema es que estará debilitado durante 2015 y parte de 2016. Cualquier proyección sobre cuánto crecerán nuestros socios comerciales, no son muy optimistas.
LS: Debiera ser motivo de fiesta si Chile lograr crecer a 4% en los próximos años.
- ¿Está el Banco Central en un dilema con bajo crecimiento y alta inflación?
- LS: El Banco Central está en un zapato chino. Por el momento, no puede bajar la tasa de interés aunque los pronósticos para el cuarto trimestre se ven malos. El Central está en un escenario de estanflación y tiene que esperar un poco, aunque la estanflación será algo acotado para este año.
FJ: Sí, el Banco Central tiene que aguantarse por un par de meses. Pero después pronosticamos nuevos recortes de tasa con una inflación bajando. Lo que es cierto es que al ciclo de política monetaria le queda muy poco recorrido, lo que vemos en el mensaje del Central es que "estamos en modo de esperar y ver", pero además tiene que haber otros factores en la economía reactivándose para que se dé un mayor crecimiento en 2015. Vemos uno o dos recortes adicionales el próximo año.
- ¿Qué escenario se abre para el IPoM con estas cifras?
- FJ: El Banco Central debiera cambiar su diagnóstico para que finalmente se gatillen los recortes de tasa. En el fondo, reconocer que en el tercer trimestre no fue el punto de inflexión, que el cuarto trimestre será lento y que se necesitan un par de señales más para terminar el ciclo.
Y lo más importante todavía es que la tasa se quedará baja por mucho tiempo. Hace unos meses, algunos analistas veían una normalización de la TPM incluso en 2015, pensando que en 2016 estaría muy cerca del crecimiento potencial. Ahora, hay un mercado que se ajustó bastante y ahora esperan una tasa baja por todo 2015.
- ¿Cuál debiera ser el impacto en términos de desempleo de la desaceleración?
- FJ: Tasas por sobre el 8%. El mercado laboral está muy débil y la tasa desempleo no lo muestra, pero la creación de autoempleo lleva muchos meses liderando el componente. Vemos que en algún momento esto dejará de ser creación de empleo y pasará a ser cesantía.
- FJ: Para ver eso, tiene que cambiar el entorno global. Y el problema es que estará debilitado durante 2015 y parte de 2016. Cualquier proyección sobre cuánto crecerán nuestros socios comerciales, no son muy optimistas.
LS: Debiera ser motivo de fiesta si Chile lograr crecer a 4% en los próximos años.
- ¿Está el Banco Central en un dilema con bajo crecimiento y alta inflación?
- LS: El Banco Central está en un zapato chino. Por el momento, no puede bajar la tasa de interés aunque los pronósticos para el cuarto trimestre se ven malos. El Central está en un escenario de estanflación y tiene que esperar un poco, aunque la estanflación será algo acotado para este año.
FJ: Sí, el Banco Central tiene que aguantarse por un par de meses. Pero después pronosticamos nuevos recortes de tasa con una inflación bajando. Lo que es cierto es que al ciclo de política monetaria le queda muy poco recorrido, lo que vemos en el mensaje del Central es que "estamos en modo de esperar y ver", pero además tiene que haber otros factores en la economía reactivándose para que se dé un mayor crecimiento en 2015. Vemos uno o dos recortes adicionales el próximo año.
- ¿Qué escenario se abre para el IPoM con estas cifras?
- FJ: El Banco Central debiera cambiar su diagnóstico para que finalmente se gatillen los recortes de tasa. En el fondo, reconocer que en el tercer trimestre no fue el punto de inflexión, que el cuarto trimestre será lento y que se necesitan un par de señales más para terminar el ciclo.
Y lo más importante todavía es que la tasa se quedará baja por mucho tiempo. Hace unos meses, algunos analistas veían una normalización de la TPM incluso en 2015, pensando que en 2016 estaría muy cerca del crecimiento potencial. Ahora, hay un mercado que se ajustó bastante y ahora esperan una tasa baja por todo 2015.
- ¿Cuál debiera ser el impacto en términos de desempleo de la desaceleración?
- FJ: Tasas por sobre el 8%. El mercado laboral está muy débil y la tasa desempleo no lo muestra, pero la creación de autoempleo lleva muchos meses liderando el componente. Vemos que en algún momento esto dejará de ser creación de empleo y pasará a ser cesantía.
¿Y el IPSA? "Puede ser más probable verlo en 3.500 que en 4.200 puntos"
- ¿Cómo ven el escenario para la bolsa el próximo año?
- LS: Nos gusta CMPC, una acción vinculada al consumo, que tiene un proyecto que viene a fines del próximo año en Brasil, que aumentará los volúmenes y se verá favorecido con un dólar más fuerte. Además, será uno de los proyectos con los costos más baratos del mundo.
- ¿Qué sectores no les gustan en la bolsa?
- FJ: Todavía faltan ajustes en el sector retail y consumo. No tienen escapatoria: al final, los mayores costos se traspasan o se ve un efecto en los márgenes. Es un sector que todavía se ve golpeado.
En la construcción, hemos empezado a mirarlo con un poco más de atención. Si bien ha sido muy golpeado, tiene algunos drivers positivos: menos presión salarial, una demanda sostenida en algunos segmentos. Eventualmente, podría ser un sector a mirar con más cuidado y que podría dar la vuelta en 2015.
LS: Sí, porque el riesgo es demasiado alto, tanto por el lado externo como local. Hay demasiados escenarios abiertos a nivel externo para el dólar, por ejemplo.
- ¿Cuál es su target IPSA para 2015?
- LS: Hay que ser muy selectivo en los instrumentos a invertir, aún no tenemos un target IPSA.
Evidentemente, cualquier nivel por encima de 4.000 puntos no nos gusta para el IPSA y puede ser más probable que lo veamos en 3.500 puntos que en 4.200 puntos.
- LS: Nos gusta CMPC, una acción vinculada al consumo, que tiene un proyecto que viene a fines del próximo año en Brasil, que aumentará los volúmenes y se verá favorecido con un dólar más fuerte. Además, será uno de los proyectos con los costos más baratos del mundo.
- ¿Qué sectores no les gustan en la bolsa?
- FJ: Todavía faltan ajustes en el sector retail y consumo. No tienen escapatoria: al final, los mayores costos se traspasan o se ve un efecto en los márgenes. Es un sector que todavía se ve golpeado.
En la construcción, hemos empezado a mirarlo con un poco más de atención. Si bien ha sido muy golpeado, tiene algunos drivers positivos: menos presión salarial, una demanda sostenida en algunos segmentos. Eventualmente, podría ser un sector a mirar con más cuidado y que podría dar la vuelta en 2015.
LS: Sí, porque el riesgo es demasiado alto, tanto por el lado externo como local. Hay demasiados escenarios abiertos a nivel externo para el dólar, por ejemplo.
- ¿Cuál es su target IPSA para 2015?
- LS: Hay que ser muy selectivo en los instrumentos a invertir, aún no tenemos un target IPSA.
Evidentemente, cualquier nivel por encima de 4.000 puntos no nos gusta para el IPSA y puede ser más probable que lo veamos en 3.500 puntos que en 4.200 puntos.
El escenario para el cobre y el dólar
- ¿Qué escenario prevén para el cobre en 2015?
- FJ: Lo vemos marginalmente cayendo el próximo año. Hay condiciones de demanda que son más débiles por China. Algo de soporte ha habido por el lado de la oferta, pero uno de los drivers principales es que un dólar más fuerte impactará en el precio de los commodities. Tenemos fuerzas que llevan a un dólar más fuerte el próximo año y veremos precios de commodities más deprimidos en 2015.
Vemos bajo US$ 3 la libra el precio en 2015 y fluctuará entre
US$ 2,90 y US$ 3,30 la libra.
- ¿Y el caso del tipo de cambio para el próximo año?
- LS: Yo creo que en ausencia de nuevos shocks externos, ya hemos visto el techo para el precio del dólar en torno a $ 600, pero sólo en términos de factores locales.
Hay muchas amenazas provenientes de China para el próximo año, entramos en un entorno global muy malo para los mercados emergentes. China va a crecer menos de 7% el próximo año. Cada punto de crecimiento en China, son dos puntos menos de PIB para países como Chile, Brasil y Perú.
O sea, no hay necesidad de ninguna catástrofe en China para que se frene la demanda interna en Chile.
Este año, el campeón de la depreciación mundial es Chile, a diferencia del año pasado que fueron los brasileños.
- FJ: Lo vemos marginalmente cayendo el próximo año. Hay condiciones de demanda que son más débiles por China. Algo de soporte ha habido por el lado de la oferta, pero uno de los drivers principales es que un dólar más fuerte impactará en el precio de los commodities. Tenemos fuerzas que llevan a un dólar más fuerte el próximo año y veremos precios de commodities más deprimidos en 2015.
Vemos bajo US$ 3 la libra el precio en 2015 y fluctuará entre
US$ 2,90 y US$ 3,30 la libra.
- ¿Y el caso del tipo de cambio para el próximo año?
- LS: Yo creo que en ausencia de nuevos shocks externos, ya hemos visto el techo para el precio del dólar en torno a $ 600, pero sólo en términos de factores locales.
Hay muchas amenazas provenientes de China para el próximo año, entramos en un entorno global muy malo para los mercados emergentes. China va a crecer menos de 7% el próximo año. Cada punto de crecimiento en China, son dos puntos menos de PIB para países como Chile, Brasil y Perú.
O sea, no hay necesidad de ninguna catástrofe en China para que se frene la demanda interna en Chile.
Este año, el campeón de la depreciación mundial es Chile, a diferencia del año pasado que fueron los brasileños.
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