Podemos aprender de los problemas de Japón

Hace veinte años, la sabiduría convencional era clara: Japón era el país con altos ingresos más exitoso del mundo. Pocos adivinaron lo que las dos décadas siguientes tenían guardado. Hoy, la idea de que Japón está en una gran declinación es la sabiduría convencional. ¿Qué salió mal? ¿Qué debería hacer el nuevo gobierno japonés? ¿Qué deberíamos aprender de esta experiencia?

Debemos poner esto en contexto. La calidad del sistema de trenes y la comida hace que un visitante del Reino Unido sienta que viene de un país muy retrasado. Si esto es declinación, entonces la mayoría de las personas debería celebrarla.

Pero ciertamente es declinación. En las dos últimas décadas la economía ha crecido a un promedio anual de 1,1%. De acuerdo a Angus Maddison, el historiador económico, el PIB japonés (en paridad de poder adquisitivo) subió desde el 20% de los niveles de Estados Unidos en 1950 a un máximo de 85% en 1991. Para 2006, era 72%. En términos reales, el valor del índice bursátil Nikkei es un cuarto de lo que era dos décadas atrás. Tal vez más alarmante, la deuda bruta y neta del gobierno han saltado desde 13% y 68% del PIB en 1991 a un nivel proyectado de 115% y 227% en 2010.

¿Qué salió mal? Richard Koo de Nomura Research apunta a una “deflación del balance”. De acuerdo a Koo, una economía en la cual los sobreendeudados dedican sus esfuerzos a rebajar la deuda tiene las tres características siguientes: la oferta de crédito y dinero bancario deja de crecer, no porque el banco no desee prestar sino porque empresas y hogares no quieren endeudarse; la política monetaria convencional es inefectiva; y el deseo del sector privado por mejorar los balances hace que el gobierno se vuelva el deudor de último recurso. Como resultado, todos los esfuerzos por “normalizar” las políticas fiscal y monetaria fallan, hasta que el ajuste de balance general del sector privado termina.

Los balances sectoriales entre ahorro e inversión (entradas y gastos) en la economía japonesa muestran lo que ha estado pasando. En 1990, todos los sectores estaban cerca del equilibrio. Luego vino la crisis. El duradero impacto abrió un enorme excedente en el sector privado japonés. Como los ahorros de los hogares han estado bajando, la principal explicación para esto es la participación persistentemente alta del ahorro bruto de las empresas en el PIB y la baja en la tasa de inversión. El enorme excedente privado ha sido, a su vez, absorbido en salidas de flujos de capital y déficit fiscales en curso.

Koo sostiene que quienes critican los déficit fiscales se equivocan. Sin ellos, el país habría caído en una depresión, en lugar de en un período prolongado de baja demanda. La alternativa habría sido tener un mayor excedente de cuenta corriente. Pero eso habría requerido un tipo de cambio más débil. Japón habría tenido que seguir la política cambiaria chinas. Estados Unidos seguramente habría enloquecido.

Sin embargo, el argumento de Koo tiene un punto débil. No explica porqué surgieron las deudas en primer lugar, ni porqué Japón ha resultado ser tan vulnerable al choque mundial, ahora que el ajuste de los balances del sector empresarial finalmente está casi completo.

Mi visión es que el problema estructural subyacente ha sido la combinación de excesivos ahorros empresariales (ganancias retenidas) y oportunidades de inversión disminuidas.

En palabras de Andrew Smithers, de Smithers y Co., la inversión fija privada no residencial japonesa fue de 20% del PIB en 1990, casi el doble de la tasa en Estados Unidos. Esto ha caído a 13% luego del resurgimiento en la década del 2000. Pero no hubo un descenso comparable en las ganancias retenidas de las compañías. En los ’80, el desafío de absorber los ahorros lo abordó la política monetaria, que condujo el costo del endeudamiento a cero y a una inversión derrochadora. En la década del 2000, la respuesta al desafío fue un boom de exportación e inversión, guiado en gran parte por el comercio con China.

Luego vino la actual crisis económica mundial, que erosionó exportaciones e inversión y generó una dura recesión. Con una contracción de techo a piso del PIB de 8,6%, Japón sufrió la recesión más grande en el Grupo de Siete países con mayores ingresos. En 2009, de acuerdo a la Organización para Cooperación y Desarrollo Económicos, la declinación en las exportaciones netas habría reducido la economía en 1,8% por sí sola.

El objetivo japonés debe ser ahora lograr un crecimiento sobre bases domésticas. El requerimiento más importante es una gran reducción en los ahorros de las empresas. Smithers apunta que esto ocurrirá naturalmente, ya que los ahorros son en gran parte consumo de capital, producto a su vez de la historia de inversión excesiva. Agregaría que si alguna vez una economía necesitó un mercado en control de gestión, para sacar dinero de las manos de administraciones adormiladas, es Japón. Al no estar comprometido con el establishment empresarial japonés, el nuevo gobierno debería adoptar políticas que cambien el comportamiento empresarial, por fin.

También es tiempo de detener la deflación. Para lograr este resultado, el Banco de Japón debe cooperar con el gobierno para evitar un fortalecimiento excesivo de la tasa de cambio. La reciente apreciación del yen debería conducir a políticas monetarias más agresivas. Una vez que Japón tenga una inflación significativa -con 2% como la barrera mínima- el país tendría las tasas de interés reales que todavía necesita.

Mientras tanto, el resto del mundo debe preguntarse si está aprendiendo las lecciones de la caída japonesa desde la gracia económica. La experiencia nipona sugiere que incluso déficit fiscales sostenidos, tasas de interés cero y relajamiento cuantitativo no llevarán a una inflación disparada en economías postburbuja que sufren de un exceso de capacidad y resacas en los balances, como Estados Unidos. También sugiere que salir de tales excesos es un proceso de largo plazo.

Pero la experiencia de Japón también tiene una lección para una economía bastante diferente. Indica que cuando comienza a frenarse un crecimiento muy rápido en una economía que quiere alcanzar a otras y que tiene un ahorro corporativo y una inversión fija elevados, la demanda bien podría ser extremadamente difícil de manejar. Esto es particularmente cierto si la promoción deliberada del crecimiento del crédito y de los precios de los activos han sido parte del mecanismo usado para sostener la demanda. ¿Y quién necesita aprender esta vital lección ahora? La respuesta es: China.

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