“Si el precio del petróleo se estabiliza, creo que podemos sobrellevar la crisis financiera a un costo limitado en términos de actividad real”.
Así describió las perspectivas futuras Olivier Blanchard, recién designado jefe del departamento de investigación del Fondo Monetario Internacional, el 2 de septiembre de 2008. Pronto se vio que estaba equivocado.En ese momento, pocos economistas se daban cuenta de lo frágil que se había vuelto el sistema financiero global. La quiebra de Lehman Brothers apenas dos semanas después y la crisis siguiente en AIG, la gigante de los seguros, convirtió la complacencia en terror.
El sistema financiero se hundió en el abismo, arrastrando a la economía con él.¿Qué lecciones debemos sacar de este shock, un año después?Sobre todo, podemos ver a los verdaderos aseguradores del sistema financiero global en nuestro espejo. Según el Informe de Estabilidad Financiera Global del FMI de abril de 2009, el apoyo total para el sistema financiero de gobiernos y bancos centrales de Estados Unidos, la eurozona y el Reino Unido suma US$ 8,955 trillones: US$ 1,95 billones en liquidez, US$ 2,525 billones en compras de activos y US$ 4,48 billones en garantías.Estas sumas son engañosamente precisas.
La triste verdad es que los ingresos de los contribuyentes se pusieron a disposición de los acreedores del sector financiero. Cuando ministros de finanzas y gobernadores de bancos centrales del Grupo de los Siete países industrializados se reunieron en Washington en octubre, decidieron “tomar acciones decisivas y usar todas las herramientas disponibles para apoyar a instituciones financieras sistémicamente importantes y evitar su quiebra”. Tiempos desesperados, medidas desesperadas.
Como las grandes instituciones financieras tienen más posibilidades de caer durante una crisis, esto equivale a una garantía gubernamental de final abierto. Lo que hace la decisión más insoportable es que fue, a mi juicio, también correcta. Dado lo que pasó tras la quiebra de Lehman, sólo los tontos habrían hecho este experimento.
No fuimos tan tontos.Entonces, la lección aprendida de la quiebra de Lehman fue exactamente lo opuesto de lo que muchos esperaban el día que se anunció: que toda institución sistémicamente significativa debe ser rescatada en una crisis.
Esa lección es reforzada por el acuerdo de hoy en cuanto a que el rescate, apoyado por un estímulo monetario y fiscal sin precedentes, ha funcionado: el pánico terminó y la economía mundial está mejorando.De hecho, uno puede argumentar que la quiebra de Lehman era necesaria. Sin tal evento, no había posibilidad de obtener los recursos necesarios para resolver la crisis, sobre todo del Congreso de Estados Unidos. Es lo que Niall Ferguson, el historiador de Harvard, planteó en una columna en Financial Times ayer.
Es probable que tenga razón.En breve, todo ha sido para mejor en el mejor de los mundos posibles. En retrospectiva, fue acertado permitir la caída de Lehman, porque provocó tal desastre. Eso entonces provocó una resolución del sector público de la crisis y enseñó que nunca debe permitirse una quiebra así en el futuro. Si son esas las lecciones que sacamos, estamos cometiendo enormes errores.Primero, no debemos permitir que se arraigue la doctrina de que instituciones sistémicamente significativas son demasiado grandes o interconectadas como para permitir su quiebra en una crisis.
Ninguna empresa normal con fines de lucro puede operar sin una amenaza creíble de quiebra.Entonces, el presidente Barack Obama tiene razón al pedir “el remozamiento más ambicioso del sistema financiero desde la Gran Depresión”. El comunicado de los ministros de finanzas y gobernadores de bancos centrales del Grupo de los 20 delinea la agenda actual para las reformas. Es bastante sensato, con limitaciones.Sin embargo, la pregunta sigue siendo si se hará lo suficiente para eliminar los incentivos presentes para embaucar el sistema. Tiene que ser posible liquidar instituciones sin el daño que vimos tras el colapso de Lehman. Esto ha recibido el nombre de “última voluntad”. Un término mejor sería “eutanasia asistida”.
Si eso fuera imposible, estas instituciones deberían estar bajo el tipo de regulación que normalmente se aplica a los servicios básicos.El segundo gran error potencial es retornar a la vieja doctrina de que es mejor limpiar tras una crisis que tomar acciones preventivas. Pero, mientras más efectivo parezca el saneamiento actual, es más probable que los banqueros centrales saquen esa lección. Pueden argumentar que, si hemos sido capaces de sobrevivir a una crisis tan grande, no se necesitan cambios en la ortodoxia política.
Este sería un gran error, como explica William White, ex economista jefe del Banco Internacional de Pagos, en un paper* que invita a la reflexión. White, uno de los pocos economistas en el sector oficial que advirtió de la proximidad de una crisis, dice que el enfoque “macroprudente”, ahora cada vez más aceptado, no puede depender sólo de la regulación. Es casi imposible que esa regulación compense los poderosos incentivos para la creación de crédito generados por políticas monetarias expansivas.
Entonces, dice White, el “ajuste preventivo” debería reemplazar el “relajamiento preventivo”. Si revisamos las dos últimas décadas de esfuerzos cada vez más desesperados por limpiar después de la crisis, la sabiduría de este enfoque parece evidente.El tercer gran error es más inmediato: asumir que ya vamos bien encaminados a una recuperación saludable. El pánico financiero terminó, como corresponde, dada la escala de las garantías gubernamentales. Los peligros económicos no lo han hecho.
La recuperación ha sido impulsada por el rescate del sistema financiero y por políticas monetaria y fiscal extraordinarias, en particular en los países con el mayor apalancamiento en el sector privado. Por buenas razones, los sectores privados de tales países probablemente ahorrarán más y reducirán sus deudas en los próximos años.
Esto, a su vez, ahora demanda un gran giro en el equilibrio entre oferta y demanda en economías dependientes de las exportaciones.Blanchard delineó la agenda macroeconómica post crisis en un artículo reciente**. En sus palabras, debemos manejar delicados “actos de equilibrio”. Primero, “rebalancear del gasto público al privado”, segundo, “rebalancear la demanda agregada entre países”.
A menos que se gestionen ambos, la recuperación está construida sobre arenas movedizas.Dejar partir a Lehman no fue nuestro mayor error. Ese fue permitir que la economía y sistema financiero se hicieran tan vulnerables. Asimismo, el último año no ha devuelto la salud ni a la economía ni al sistema financiero. Hemos evitado lo peor. Eso es bueno. No es suficiente.* “Should Monetary Policy ‘Lean or Clean’?”, http://www.dallasfed.org/institute/wpapers/2009/0034.pdf**”Sustaining a Global Recovery”, Finance & Development, www.imf.org.
http://www.df.cl
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